EUROTUNNEL

 Il faut éviter le piège de la récupération médiatique et politique

 

 

Les talents de communicateur de Jacques Goujon, PDG d’Eurotunnel sont indéniables (interview hier soir sur LCI) et je ne doute ni de sa compétence ni de sa sincérité dans les efforts entrepris pour trouver un accord de restructuration à l’amiable avec les créanciers de la société. Ceci étant dit, faut-il s’étonner, voir se « scandaliser », de l’attitude de la Deutsche Bank qui a refusé d’entériner l’accord, forçant le Conseil d’Administration de demander au Tribunal de Commerce de Paris l’instauration d’une procédure de sauvegarde ?

 

Il convient tout d’abord de remettre cette affaire dans son contexte: en effet, il ne s’agit pas de la première « restructuration » ; la dernière en date, négociée durement en 2000, avait déjà conduit à des sacrifices, notamment de la part des détenteurs de la dette « junior »et « subordonnée » dont une des modalités prévoyait la conversion d’une partie des titres de créance en actions. Le tout était accompagné d’un « business plan», extrêmement détaillé, soutenant l’hypothèse de la viabilité de la société ainsi restructurée dont les charges financières avaient été considérablement réduites. Dans les clauses de sauvegarde, il était prévu que, si la société ne respectait pas ses engagements, les banques créancières pourraient prendre le contrôle de la société, se substituant aux actionnaires.

 

Cette solution avait donc permis de sauvegarder les intérêts des actionnaires qui, bien que fortement dilués par la conversion d’une partie de la dette en actions, auraient «tout » perdu dans une liquidation judiciaire de la société. Il faut remarquer qu’à l’époque il y eut de fortes pressions, notamment du gouvernement français, qui estimait peut-être avoir une responsabilité morale vis-à-vis des petits actionnaires par le soutien officiel apporté au projet. De plus, certaines banques prêteuses avaient joué un rôle prépondérant dans les Offres Publiques de titres d’Eurotunnel. Ayant provisionné à 100% leurs crédits à la société, elles préféraient sans doute accepter la restructuration plutôt que de faire face à l’ire de clients investisseurs sinon à des actions en justice.

 

Rappelons le principe de droit commun qui veut que dans toute faillite, les créanciers soient prioritaires par rapport aux actionnaires. Ces derniers sont sensés accepter les risques afférents à leur investissement en contrepartie des plus-values espérées qui dépassent potentiellement les rendements plafonnés des créanciers.

 

Qu’en est-il aujourd’hui ?

 

Le « business plan » établi par la société et avalisé par les créanciers s’est révélé irréalisable puisque la société se retrouve 6 ans plus tard face à un dépôt de bilan. Ne serait-il pas normal d’expliquer en priorité et en toute transparence les raisons de cet échec et identifier, le cas échéant, ceux à qui en incombe la responsabilité ?

 

La dette de la société se divise en trois catégories dont la situation juridique est différente :

-                          La dette privilégiée : d’un montant relativement modeste, elle se trouve dans les mains de quelques institutions dont la BEI et la CECA (en liquidation). Son statut lui donne une priorité de remboursement absolue en cas de faillite, de sorte que ses détenteurs sont assurés, quelle que soit le cas de figure, de se voir rembourser la totalité de leurs créances. Dans les restructurations, ses détenteurs n’ont donc pas eu à faire de concessions. A noter que toute concession, que ce soit sur le principal ou les intérêts, reviendrait à en faire supporter la charge par le contribuable européen (dont les citoyens des nouveaux Pays Membres). Il ne fait pas de doute que l’autorité budgétaire et la Cours des Comptes exigeraient, à juste titre, une justification à toute décision qui conduirait à un abandon même partiel de ces créances que le désir de sauvegarde des intérêts des « petits » actionnaires ne saurait à lui seul justifier.

-                          La dette junior : elle vient au second rang pour ce qui est des priorités de remboursements. Son montant est suffisamment important pour que ses détenteurs se rendent compte qu’une liquidation judiciaire ne permettrait pas son remboursement intégral. Une adhésion à un projet de restructuration peut donc constituer l’option la plus rentable pour limiter les pertes.

-                          La dette subordonnée : elle vient en troisième rang dans les priorités de remboursements et, par conséquent, si déjà la dette junior n’est pas remboursée dans sa totalité, il s’ensuit que les détenteurs de dette subordonnée ne peuvent s’attendre à aucune distribution relative à leurs créances. Leur attitude vis-à-vis d’une restructuration sera donc la plus exposée et pâtira le plus de toute mesure de sauvegarde au profit des actionnaires.

 

Rappelons que toute restructuration doit recevoir l’aval des créanciers votant par « catégorie » de dette et qu’une majorité qualifiée (plus de 75%) doit l’approuver dans chacune des catégories.

 

La Deutsche Bank détient une « minorité de blocage » dans la catégorie de la dette subordonnée dont elle a fait usage en refusant la signature de l’accord de restructuration.

 

Il peut y avoir plusieurs explications rationnelles à cette attitude :

 

La banque peut juger qu’il n’est pas de son intérêt d’acquiescer à la restructuration proposée sans bénéficier du droit de substitution aux actionnaires accordée dans la précédente restructuration. Il n’y a pas de raison de remettre en cause ce droit, négocié de bonne foi et avalisé à l’époque par les actionnaires d’Eurotunnel. Les circonstances malheureuses qui conduisent à son exercice ne sont pas une raison pour en faire abstraction.

 

Un accord de la banque pourrait l’exposer à des critiques de la part de ses propres actionnaires dont les droits sont à mettre sur le même pied que ceux d’Eurotunnel.

 

Enfin, l’abandon de la clause de substitution, qui maintien une valeur résiduelle à l’action d’une société en faillite virtuelle, crée un précédent fâcheux. Il complique, par la menace d’actions en justice basées sur cet exemple, la mise en œuvre du droit des faillites. (Il serait par ailleurs judicieux que l’Union Européenne prenne en considération une Directive qui viendrait dépoussiérer et mettre à jour les législations nationales en matière de faillite dont le caractère vétuste et inadapté est largement reconnu.)

 

Enfin il est particulièrement important de souligner que, toute pression de nature politique qui s’exercerait en support aux (malheureux) actionnaires ne pourrait que déboucher sur un renchérissement et une  raréfaction du crédit dans un contexte où la priorité absolue doit être donnée à la croissance et l’emploi.

 

En conclusion, il convient d’éviter de jeter l’anathème sur l’une ou l’autre partie. Les médias doivent aussi se montrer responsables en s’abstenant de condamner implicitement les « grandes banques capitalistes » accusées d’exploiter les « pauvres malheureux petits actionnaires » sans défense.

 

La société a parfaitement agi en se mettant sous la protection du Tribunal de  Commerce ; laissons donc maintenant chaque partie prenante adopter une attitude cohérente et responsable.

 

Bruxelles, le 14 juillet 2006

 

Paul N. Goldschmidt

Directeur à la Commission Européenne (e.r.)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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